★哥倫比亞商學院出版鉅獻
★收錄至今為止巴菲特長期投資組合中最詳細的分析！
年獲利20%可不可能？當然可以，只要選對公司投資！
為什麼會選GEICO保險公司、可口可樂、美國航空、富國銀行……？

用巴菲特的眼睛選股，你會選得更精準！

　　透過合夥人信函、公司文件、年度報告、第三方參考資料與其他原始資料，解析巴菲特的操盤細節和投資行動。掌握這些祕訣，不管任何景氣都能和股神同步投資，穩健賺錢！

　　本書完整地呈現巴菲特一生最重要的20個投資案例，解密股神的獲利行為和策略。大部分的案例適合私人投資者；即便是那些不適應多數投資者的私募股權投資，仍然可以從中學到很多經驗，並且適用於同類上市公司的投資機會。

跟著巴菲特學什麼？

★獲得更高的標的公司資訊品質

→巴菲特投資成功有一個很重要的因素：收集豐富客觀行業資訊。不只是查企業年度報告，更要觀察相關行業的資料。

★利潤增長的持續性

→以巴菲特為榜樣的投資者一般會選擇：歷久不衰的品牌或資金收益率高的公司。但從本書可看出，巴菲特更重視收入和利潤的可續性，尋找有護城河的企業來投資。

★讓機會驅動投資獲利

→巴菲特不僅僅是使用「價值投資法」，他更是把自己的投資策略與市場狀況和個人投資計畫結合。「價值型」、「套利型」、「控股型」三種投資方式可長遠地跑贏市場。

★公司賺錢與否取決於管理階層

→經過這麼多年的變遷，巴菲特投資方式有一點是一如既往：把好的管理層作為一流投資最重要的標準。有誠信、有能力的經理人，會跟投資人一樣有共同的利益追求。

──理財名人專業推薦──
Mr.Market市場先生／財經作家
股海老牛／《股海老牛專挑抱緊股》作者
股魚／東森理財達人秀－存股Debug 投資達人
陳重銘／《不敗教主的300張股票存股術》作者
許凱廸博士／股感資訊事業總監
華倫老師／《流浪教師存零股存到3000萬》作者
雷浩斯／價值投資者、財經作家

──國際媒體盛讚──

巴菲特的投資理念已經被廣泛談論，但可惜是實際投資的內容卻很少。透過挖掘長期被遺忘的年度報告並分享他自己深思熟慮的見解。本書作者在理解巴菲特如何投資方面完美的填補了缺失。

──（Robert Vinall，RVCapital執行長）

在眾多的巴菲特書籍市場中，投資組合經理陸曄飛撰寫了一本獨特的、有大量訊息的書。本書分析了巴菲特最值得注意的20個投資案例，從1958年開始持續到今天。一定要讀！

──（John Mihaljevic，暢銷書《The Manual of Ideas》作者）

對巴菲特五十多年職業生涯中的二十項關鍵投資進行簡單實用的分析。作者在描述巴菲特在評估每項投資的風險回報情況時所關注的關鍵因素做得非常出色。對於對長期投資感興趣的人，本書中有許多教訓可供學習。

──（John Elkann，Exor SpA董事長兼執行長）

路曄飛回顧了巴菲特整個投資生涯中最重要的投資，讓我們更輕鬆地追隨他。作者提供了他的分析，並邀請我們坐在巴菲特的位置，提供盡可能多的主要訊息來源──巨量的研究成果。人們甚至有一種與巴菲特一起達到某些重要投資洞察力的感覺，這極大地影響了作為投資者的發展。

──（Joel Cohen，麻省理工學院投資管理公司）

對於認真的投資者和分析師而言，這本書可以讓他理解，為何巴菲特的人格特質能如此讓人瘋狂崇拜，這本書值得強烈推薦。

──（出版者周刊）

本書深入提供了價值投資的深刻見解。

──（Seeking Alpha）

透過審查巴菲特從1960年至2011年的20項投資，陸曄飛分析了巴菲特每一個投資案例以及從中吸取的教訓。本書必定會吸引價值投資者和那些希望從巴菲特的投資經驗中受益的人。

──（M. Ali Khan, Abram Hutzler，約翰霍普金斯大學政治經濟學教授）

巴菲特長期投資組合迄今為止最詳細的分析。

──（Value Walk）

我們能從巴菲特身上學到什麼

　　在過往的這些年間，巴菲特幾乎論述過所有相關的投資話題—或是透過他給股東的信函，或是在訪談或文章裡。從這些論述中，你可以總結編輯出一張投資忠告清單，內容從如何看待風險和回報，到如何考慮組合帳戶的配置問題。本書將重點放在，投資分析師在考慮一間巴菲特所投資的公司時，所觀察到的要點，所以，我就把我的學習要點和經驗總結指向那些有利於成為更好投資者的關鍵問題。這些經驗總結代表了我分析巴菲特20 個主要投資案例（本書所呈）時的全心解讀，包括我發現的一組非常有深度的看法，以及一些非常基礎但值得複述的條理—雖然它們對深諳價值投資內涵的投資人並非什麼新知識。同樣地，這份清單本質上（或至少部分）是主觀的。所以，我鼓勵讀者能夠根據所呈證據形成自己的觀點，總結出更多的投資智慧。

A. 資訊的品質

　　多數以巴菲特為榜樣的價值投資者都知道，他相信做基礎調查研究的重要性，而且，一旦做完這種調查研究，他就會以一種聚焦的方式進行投資。按照巴菲特的說法，投資之路就像是一張只有20個孔所用的穿孔卡片，每個孔位都代表著一位投資者一生中的一次投資。不過在此，有兩點關鍵問題並沒有被大眾充分理解：好的調查研究對巴菲特意味著什麼；相比於投資的多元化，為何巴菲特更鍾情於幾個行業。

　　在我分析巴菲特的上述投資案例時，有一個促使其成功的重要因素，會頻頻突兀地出現在我的腦海：他所掌握的所投公司的資訊品質。以北柏靈頓公司為例。在巴菲特準備投資該公司時，他所掌握的資訊（我敢說任何一位盡心盡力的分析師都能獲得）品質非常高。在可以公開的北柏靈頓年報裡，不僅包括了該公司詳盡的財務資訊，而且還有與鐵路業務相關度很大的經營指標。除了其他資訊，這裡還包括噸英里運輸收入、每千噸貨運收入以及客戶滿意度分值。在過往的好幾年間，這些指標都持續地出現於該公司的報表之中，所以，如果潛在投資者想真切地瞭解這家企業的逐年業績表現，都能找到所需的客觀資料。而且更重要的是，這份年報（由長期擔任首席執行長和董事長的馬修‧羅斯所寫）清晰地闡述了該公司業務的主要方面及其關鍵的驅動要素。例如，他詳述了消費品業務構成的90% 是國內和國際商品運輸（它的量取決於國際貿易的貨運量）和10% 的汽車產品分銷（它的量取決於地區轎車行業的成功程度）。他繼續細述了該企業長期的資本需求，並說明為何這些產品類別透過鐵路運輸的效率要好於其他的替代方式（主要的卡車運輸）。像這樣可資利用的可驗證的客觀資料，足以支援一項健康投資所需的深刻見解。在這個案例裡，巴菲特的深刻見解是：在這類鐵路企業裡，未來的資本密度會隨著網路密度的走高而下降，意味著已用資金邊際收益率會持續得到改善，而且隨著不斷提升的鐵路運輸效率，在未來幾十年所有產品的運輸份額中，鐵路的份額可能會繼續提升。

　　在一次又一次的各種不同的投資案例裡，巴菲特揭示的那個亙古不變的內涵是：對處在質疑中的公司，會有很多相關的客觀資料，供人們研究判斷。就美國運通來說，巴菲特掌握了不少的資訊，支援他對下述業務內涵的定見：信用卡和旅行支票具有巨大長期的發展潛力；「沙拉油騙局」只會為公司帶來地域性和短期性的損害。類似地，就可口可樂來說，有客觀的資料使巴菲特確信：國際擴張和不同國家不斷增長的消費（每年330 毫升的飲用量）會促使該公司業務的持續增長。所以，雖然巴菲特會極力獲取相關企業所有方面的資訊（這的確不假），但他特別關注的卻是有客觀扎實資料支撐的關鍵資訊。

　　實際上，這類資訊不總是來自企業的年度報告，還會來自相關行業的資料。美國鐵路協會每月會發佈美國主要鐵路公司詳細的經營資料（諸如，運營比率和故障次數等）。這不僅給投資者提供了一家鐵路公司逐月和逐年的運營表現如何的指標尺度，而且還能使投資人知道如何把研究的標的企業與其他鐵路公司進行比較。類似地，在《水牛城晚報》的案例裡，也可以在行業層面獲得這份區域報紙的發行量和廣告資料。巴菲特傾向於依靠行業資訊源，因為這裡所得資料的客觀性比較高。這些都進一步支持了我們想要印證的投資智慧，即就成功的投資而言，高品質的資訊至關重要。若沒有高品質的資訊支援你的定性見識，那麼，最好的選擇就是不要投相關的標的。

　　這種結果可能就是巴菲特所常用的策略：一次又一次地回頭光顧某些行業。我的看法是：巴菲特越來越集中於幾個精選行業的投資，是因為這能幫助他最大限度地加深理解這些關鍵資訊的內在價值，並能更有效地反覆利用這種知識。例如，知道《華盛頓郵報》詳細的訂閱數量、流失率和經營利潤率，無疑會有助於評估《水牛城晚報》的投資專案。總之，看起來，巴菲特反覆投資的那些行業（媒體、保險和品牌產品）都是有著豐富客觀行業資訊的行業。借助於大量的客觀資訊，巴菲特能夠自信地進行那些他集中投資方式的巨額投資。

B. 利潤增長的持續性

　　以巴菲特為榜樣的多數投資者，都把自己定義為做「高品質」企業投資的類型—這裡高品質代表具有經久不衰品牌的公司（像可口可樂或美國運通）或那種資金收益率高的「複利生成器」類的企業。雖然這兩種標準都是巴菲特考慮的部分，但我想強調和我確信的是：這裡更加重要的是經營業績（特別是收入和利潤）的可持續性。

　　為了更好地理解這個問題，讓我來做一些相關的解釋。多數價值投資者都在尋找具有「護城河」（可持續的競爭優勢）的企業。對許多人來說，這意味著花時間去積極尋找網路效應、轉移成本、規模效益和其他類似的優勢表徵。相關的定量內涵應該是當期詳盡的利潤和收益率分析。這裡首選的指標（大致也是巴菲特關注的）應該是考慮了維持費（維持性資本的支出）後的現金利潤。價值投資者關注的另一個定量指標是已動用資本收益率（定義為上述利潤除以已用資金總額或某種形式的已用邊際資本）。雖然所有這些要素都有一定的相關性並值得仔細推敲，但從巴菲特投資案例分析所閃爍出來的智慧精華是：應該能夠對標的公司的未來前景做出可靠的預測—而所有上述的一切都應該居於這個目標之下。

　　本書所述投資案例所涉的多數公司，都是在巴菲特投資之前的那些年份裡，有著極為穩定的收入和利潤增長。在這些公司裡，許多都在過去的10 年裡有9 年獲得了收入或利潤的增長—鑑於能做到這一點的企業寥寥無幾，所以，這是一個很了不起的業績！巴菲特十分看重過往持續的財務表現和良好的資料，並利用這些來理解一家企業持續增長（收入或利潤）的定性原因以及這種業績表現能夠持續的基礎。例如，他對美國運通的定性認知是：更多的國際旅行意味著對美國運通旅行支票的更大需求。對北柏靈頓公司而言，他的定性見解是：鐵路貨運將會繼續從卡車貨運中攫取市場份額，而且由於鐵路運輸燃油效率更高的內在屬性，這種現象還會持續下去。但為何尋找持續優異表現的重要性，要高於尋找競爭優勢或複利生成器或當期的利潤呢？就此，我就來首先談談競爭優勢問題。

　　就我的經驗來說，想準確無誤地找到競爭優勢，是一件不容易的事情。有時，你可以清晰地分辨和理解某項實際的競爭優勢，但你必須有持續的歷史財務表現或某種資料來印證這種優勢。否則，一味地尋找競爭優勢會誤導你去尋找並沒有實際意義的護城河。例如，就曾經廣為爭論的例子黑莓（Black Berry）來說，它曾經有自己的護城河：訂閱模式和它自有的伺服器。雖然有些是確有其事，但從財務表現來看，這基本上不管用，因為這家企業的收入在2011 ∼2014 年間萎縮了80% 以上，而且，其利潤變成了負值！所以，以數字和客觀資料為依託，尋找相關的扎實證據，是判定企業是否具有真正結構優勢的一個更可靠的方式。當談到複利生成器和當期利潤（許多投資人會花過長的時間極盡能事地進行精確計算）時，我的看法就更加直接明瞭：確定當期利潤很重要，它讓投資者大致知曉企業的價值幾何；瞭解企業的資金收益率也一樣重要—如果企業資金收益率不能明顯高於資金成本，那麼，它就無法從事具有複利效益的經營。然而，一家企業的真正價值是其未來利潤的某種合計值。一位投資者計算的當期利潤值是否為精確的80 美元或82 美元或79 美元，都無傷大雅；企業未來5 年的利潤是700 美元或15 美元或3,000 美元，則攸關決策！類似地，雖然較高的資金收益率是創造複利的一個前提條件，但如果一家公司的未來前景不明朗，那麼，僅有較高的資金收益率顯然不夠。例如，具有夢幻般的50% 已用資金收益率，但收入和利潤增幅為零的企業，（相比於收益率較低但增幅可觀的企業來說）它的那種很高的資金收益率沒什麼益處，因為它無法把收益再投入到企業，使它獲得進一步的發展。

　　因此，我十分確信的一點是：你與其花80% 的調查研究時間去精確地計算企業去年的當期利潤幾何或精確地計算其資金收益率，還不如花更多時間去尋找利潤增長穩定性很好的企業，並找到那些支持為何會如此的高品質資料。千萬不要掉入精確而錯誤的陷阱！

14.8*21*1.72

25 開

致謝 
前言 

第一部分 合夥制年代（1957～1968年）
第1章 1958：桑伯恩地圖公司
第2章　1961：登普斯特機械製造公司 
第3章　1964：德州國民石油公司 
第4章　1964：美國運通 
第5章　1965：波克夏‧哈薩威 

第二部分 中期（1967～1988年）
第6章　1967：國家賠償公司 
第7章　1972：喜詩糖果公司 
第8章　1973：《華盛頓郵報》 
第9章　1976：政府雇員保險公司 
第10章　1977：《水牛城晚報》 
第11章　1983：內布拉斯加家具賣場 
第12章　1985：大都會廣播公司 
第13章　1987：所羅門公司──優先股投資 
第14章　1988：可口可樂公司 

第三部分 近期（1989～2014年）
第15章　1989：全美航空集團 
第16章　1990：富國銀行 
第17章　1998：通用再保險公司 
第18章　1999：中美能源公司 
第19章　2007～2009：北柏靈頓公司
第20章　2011：IBM 

第四部分 經驗總結
第21章　巴菲特投資策略的演進 
第22章　我們能從巴菲特身上學到什麼 

附錄A 308
附錄B 309